Vous avez certainement entendu parler de la révolution de la DeFi (finance décentralisée) et écouté de nombreux conseillers financiers vous expliquer qu’il s’agissait d’une mine d’or et qu’il suffisait de se baisser pour récolter des rendements de plusieurs dizaines de pourcents. Dans le même temps, ces derniers vous ont certainement fait part de leur investissement sans risque dans le stable coin UST (Terra UST) qui garantissait 20% de rendement annuel !
Depuis la semaine du 10 Mai 2022, il est assez probable que les louanges se soient subitement taries et le sujet habilement évité.
Évolution du “stablecoin” UST
En effet, le stable coin UST, dont la valeur devrait rester égale à celle d’un dollar US, a vu son cours chuter de 80% en l’espace de quelques jours.
Cours du stablecoin UST sur la plateforme FTX
Différentes catégories de stable coins
Mais revenons quelques instants sur les stable coins. Ces derniers sont un véritable rouage de l'écosystème crypto et particulièrement de la DéFi.
Leur utilité est assez aisée à comprendre. En effet, les stable coins sont beaucoup plus pratiques que les monnaies fiduciaires qu’ils sont censés représenter. Ils sont facilement transférables (même les week-ends ou la nuit), sont disponibles, rapides et souvent à un coût de transfert inférieur à un équivalent traditionnel. En théorie, il est possible de réaliser un transfert de pair à pair sans passer par un intermédiaire.
Il en existe 3 grands types :
- les collatéralisés off-chain
- les collatéralisés on-chain
- les algorithmiques
Stablecoin collatéralisés off-chain
Commençons par les plus simples, les collatéralisés off-chain.
Ces derniers, dont les exemples les plus connus sont Tether (USDT) et Circle USD (USDC) utilisent des actifs réels détenus par un organisme en collatéral afin de stabiliser la valeur du token.
En théorie, à 1 USDT correspond 1$ détenu sous forme d’actif. Nombreux sont ceux qui pensent que ces dollars dorment tranquillement sur un compte en banque. Non, cela n’existe pas. Les dollars sont prêtés pour en tirer un rendement ou bien investis dans des fonds monétaires, des bonds du trésor ou autre catégorie d'actifs.
Dans ce système, relativement sécurisé tant que l'émetteur gère ses risques convenablement, il existe donc une entité centrale.
Stablecoin collatéralisés on-chain
Le second type sont les collatéralisés on-chain.
Cette version utilise des actifs résidants eux même sur la blockchain. L’exemple le plus connu est le DAI de MakerDAO. Dans le principe, si vous achetez une unité de stable coin, vous devez mettre en collatéral un autre actif. En pratique, il est répandu que ces tokens soient sur-collatéralisés. C'est-à-dire que vous devez bloquer l'équivalent de 2$ en Ethereum par exemple, pour recevoir 1$ de stable coin.
Cela permet de garantir une certaine stabilité puisque le système restera viable tant que les Ethereum mis en gage ne baissent pas de plus de 50%.
Les stable coins algorithmiques
La dernière catégorie et celle qui nous intéresse plus particulièrement aujourd'hui est le stable coin algorithmique. Dans ce cas, c’est un algorithme qui va gérer la quantité de token en circulation pour ajuster sa valeur et coller au mieux à la devise qu'il est censé représenter.
Le cas de Terra USD
Le cas que nous étudierons est celui de Terra USD ou UST, lié à un token de gouvernance appelé LUNA.
Pour assurer la stabilité de l’UST et son ancrage à la valeur d’un dollar, il existe un protocole qui permet d'échanger les UST en LUNA et vice versa. Ce système permet de créer une relation d’arbitrage qui incite les traders à corriger toute déviation de l’UST de son niveau théorique.
Ainsi à chaque instant, vous pouvez échanger 1 UST pour une quantité de LUNA valant 1$.
Exemple concret et fonctionnement de l'arbitrage
Prenons un exemple concret : sur le marché une opportunité d’arbitrage est apparue, le stable coin UST s'échange 0.9$.
Supposons qu'à ce même instant, LUNA s'échange à 10$.
Nous allons donc acheter 1000 UST 0.9$ et le protocole nous permet de les échanger contre 100 LUNA à 10$ empochant ainsi la différence de 100$.
Le système semble séduisant et fonctionne à merveille en théorie. Il a d’ailleurs été peaufiné par un docteur en finance du MIT et professeur à la Harvard Business School. Difficile d’imaginer un meilleur pedigree ! Je vous laisse vous délecter avec ses liens qui seront certainement supprimés bientôt (tout comme son profil Twitter). Voici la description de ce héro de l’ombre (“hidden hero” … si je vous assure, c’est écrit noir sur blanc) et une vidéo de Harvard expliquant comment son systeme est génial …
Page Twitter de Marco Di Maggio (qui n'existe plus aujourd'hui)
Notre brave Marco fait partie de ceux que Nassim Taleb appelle les IYI: Intelligent Yet Idiots. Intelligents et bardés de diplômes mais imbéciles en réalité. Vous savez, le même type d’individus qui ont décidé de régner sur nos vies lors de ces 2 dernières années de pandémie, pondant des modèles tous plus faux les uns que les autres et ne payant jamais les conséquences de leurs actes.
Tous ces experts auto-proclamés vous inventent des scénarios magiques qu’une seule goutte de bon sens permet de noyer. Mais non, on a systématiquement opposé à votre scepticisme la fameuse phrase : Ah bon tu es épidémiologiste maintenant ?
Il en aurait été de même si vous aviez osé douter de Terra auprès d’un apologiste de la DéFi.
Explication des défauts du modèle Terra / Luna
Revenons à ce protocole et essayons de comprendre simplement pourquoi ce dernier n’a pas fonctionné.
Dans le modèle de Terra/Luna, peu importe que le prix de ce dernier token chutait, il était toujours possible d’en émettre plus pour renflouer le système et faire disparaître l’arbitrage. L'hypothèse sous-jacente est qu’il existe une quantité de capital ou de liquidité disponible toujours suffisante pour rétablir l'équilibre.
Si cela était le cas, aucune société ne ferait faillite puisqu’il serait toujours possible d'émettre de nouvelles actions pour rembourser ses dettes. Évidemment vous ne pouvez pas diluer votre capital et flouer les investisseurs par émission successive d’actions nouvelles. Au bout d’un moment, il n’y aura plus d’acheteurs.
Vous voyez ici, qu’un tant soit peu de bon sens permet de comprendre qu’un tel système ne fonctionne pas en pratique car le capital est une ressource limitée.
Mais alors comment se fait-il que le protocole Terra / Luna ait connu un tel succès ?
D’abord, il faut être conscient qu’il existe une énorme demande pour les stable coins notamment pour alimenter les arbitrages ayant lieu dans le secteur de la DéFi.
Ensuite, il faut bien comprendre ce secteur et son fonctionnement interne. Quand vous voyez des noms prestigieux de l'investissement investir dans un de ces protocoles, vous devez comprendre qu’ils n’entrent pas avec les mêmes conditions que vous.
J’ai vu passer des deals où les fonds entraient à 10% de la valeur du token. Un avantage énorme. Il est peu probable que vous gagniez un 100 mètres si votre adversaire part avec 90 mètres d’avance !
Cela n'empêche pas certains de perdre toute rationalité à l’exemple du milliardaire et CEO de Galaxy Digital (un mastodonte du secteur) Mike Novogratz qui a poussé l'humiliation jusqu'à se faire tatouer Luna sur l'épaule quelques semaines avant la chute.
Post Twitter de Mike Novogratz
Des promesses de rendements “sans risque” exubérants
L’autre raison qui a poussé tant de personnes à mettre leur argent dans ce stable coin et que ce dernier offrait un rendement de 20% à ceux qui déposaient leur UST sur le protocole Anchor.
Ce rendement n’avait aucune fondation économique. C'est-à-dire que ce rendement ne provenait pas des intérêts payés par des emprunteurs ou en tout cas, en très faible proportion. Il s’agissait seulement d’une sorte d’offre marketing pour attirer les investisseurs.
Au plus haut, il y avait près de 19 milliards de dollars investis !
Capitalisation du token UST sur Coinmarketcap
Les rendements faramineux que l’on vous fait miroiter ne proviennent pas d’une incroyable innovation ou bien du miracle de la décentralisation. Il s’agit purement et simplement de création monétaire.
Défi et dilution monétaire
Ce procédé n’est pas une exception mais plutôt la norme dans la DéFi. La compétition faisant rage entre les protocoles et ces derniers étant open source et donc copiable à l'infini, il leur faut trouver une manière d’attirer les investisseurs. Cela se fait en proposant un rendement en général payé dans un token de gouvernance créée ex nihilo.
Ainsi lorsque vous mettez vos actifs sur un protocole DéFi, la majorité de votre rendement provient des tokens fraîchement émis que l’on vous donne.
Vous pouvez très bien penser que vous serez toujours plus malin et que vous sortirez avant les autres quand le vent commencera à tourner. Autant vous dire tout de suite que cette stratégie est futile et sur le long terme, vous perdrez probablement votre chemise sur une superbe affaire comme Luna.
Entre les risques de bug dans les smart contracts, les manipulations d’oracle, les rug-pull et autres bank runs, cela ne vaut vraiment pas le coup à ce jour.
Ceux qui vous ont encouragé dans cette voie ont soit un intérêt bien compris dans le protocole (les créateurs, les primo investisseurs et les influenceurs) ou alors n’ont eux mêmes aucune compréhension des risques.
En général, ce sont les mêmes qui vous ont expliqué d’acheter les fameux NFT dont la bulle a maintenant explosé laissant des centaines de milliers de personnes avec une image JPEG sans valeur et dont évidemment personne ne veut.
Encore une fois, une seule goutte de bon sens suffit à détecter ces arnaques grossières.
Prenez-en de la graine et arrêtez d'écouter les recommandations financières de telles personnes.
Exemple chiffré d’un investissement dans l’altcoin Luna
Pour en revenir à Luna, j’aimerai vous donner un ordre de grandeur de la valeur détruite, imaginez que vous ayez 12500 token Luna le 7 mai 2022. Ce petit pactole représentait tout de même 1 million de dollars !
Et bien une semaine plus tard, le 14 mai, il ne vous restait qu’un total de 0.3$ !
Une perte totale de capital !
La valeur du token est passée de 80 dollars a 0.00002$ à l'heure où j'écris ces lignes.
La chute a été amplifiée par cet arbitrage qui était censé rétablir l'équilibre.
En effet, vous pouvez acheter en ce moment des UST à 0.15$ et les échanger immédiatement contre 1$ de token Luna fraîchement créé.
Ainsi, cette opportunité d’arbitrage géante a fait passer le nombre de token en circulation de 775 millions à 40 milliards entre le 10 et le 12 mai.
Le lendemain, le 13 mai, il y avait plus de 5400 milliards de token !
Une inflation monétaire de près de 7000% en 3 jours !
Avec de tels chiffres à faire pâlir le fameux dollar du Zimbabwe, pas étonnant que la valeur de Luna tende vers 0.
Comme dans tout protocole DéFi qui se respecte, les fondateurs ont d’abord arrêté la blockchain… (oui vous savez ces fameux protocoles tellement décentralisés qu’ils disposent d’une fondation, d’un CEO … lol). Cela n’a rien changé et ils ont ensuite blâmé de vilains vendeurs à découvert pour leur déroute (procédé classique également dans les marchés traditionnels).
S’il est possible qu’un ou plusieurs attaquants aient ciblé le protocole et enclenché la chute, la réalité est qu’il n’est nullement nécessaire de faire intervenir des tiers malicieux pour observer l'échec d’une idée fallacieuse. Le temps suffit.
Conclusion pour investir dans les crypto
Je voudrais conclure cet article en vous enjoignant de ne pas croire aux promesses de rendement astronomiques. Cela fait maintenant plus de 10 ans que j'évolue dans le secteur et il n’existe pas de recette magique. La seule stratégie que vous devez appliquer pour un investissement dans une optique long terme est de détenir du Bitcoin dans votre portefeuille. Vouloir extraire un rendement sur une petite partie de votre portefeuille est possible mais sachez en mesurer les risques. Conservez la majorité de votre portefeuille Bitcoin précieusement. A quoi bon tout risquer pour quelques pourcents annuels quand le rendement moyen de Bitcoin ces dernières années est de 80% !
Pour expliquer de manière plus technique, nous évitons de rentrer dans une opération dans laquelle la perte potentielle est supérieure au gain (un profil de gain concave - short volatilité par exemple). Nous préférons toujours un profil de gain convexe (pertes limitées et gain illimité).
Sachez être sceptiques, ces dernières années nous l’auront prouvé plus que jamais.